• Разбор полётов

    • 12 November 2018, 00:00
    • 740
    • 0

Минувший октябрь для рынков акций стал худшим месяцем текущего бизнес цикла – последних 112 месяцев. Согласно подсчетам Bank of America Merrill Lynch в октябре традиционный портфель из акций и облигаций американских эмитентов (в соотношении 60% к 40%) совокупно обесценился на 5,3%. Это худший месячный показатель с февраля 2009 года!

По состоянию на 25 октября 2018 года 58% из 2767 акций глобального индекса MSCI вошли в “медвежий тренд” (bear market), упав более чем на 20% с начала года. За январь-октябрь этого года 89% активов на глобальных рынках показали отрицательный совокупный доход в долларовом эквиваленте (данные Deutsche Bank). Это самый низкий уровень показателя с 1901г., когда он составил 81%.

Ситуация 2018 года особенно интересна на фоне результатов 2017 года, который стал лучшим за всю историю рынков: всего 1% активов на глобальных рынках по итогам года оказались убыточными.

Экономика

Сейчас большинство индикаторов здоровья мировой экономики пока еще продолжают оставаться в зеленой зоне. Но тучи уже сгущаются. Согласно опросу ведущих экономистов, проведённому агентством Thomson Reuters в октябре, мировая экономика находится в устойчивом состоянии, однако пик роста уже позади (Источник — Thomson Reuters POLL). Уже сегодня некоторые экономические модели указывают на существенную вероятность рецессии в мировой экономике в ближайшем будущем. На рисунке ниже показаны результаты модельного расчёта вероятности наступления глобальной рецессии, подготовленные уважаемым аналитическим бутиком Ned Davis Research. С 1970г. в 92% случаев, когда их индикатор глобальной рецессии достигал отметки в 70 пунктов, начинался экономический спад. Сегодня он достиг почти 80 пунктов.

Единственная страна, которая по-прежнему демонстрирует устойчивый рост, – США. Но и там наблюдаются настораживающие тенденции. На рисунке ниже отчётливо видно снижение капитальных затрат американскими компаниями (синяя линяя на рисунке, Источник: Deutsche Bank).

Рынки

Акции

Все основные индексы акций развитых и развивающихся рынков в октябре “ушли под воду”: Hang Seng, Гонконг (-10,0%); Nasdaq, США (-9,2%); Nikkei, Япония (-9,1%); индекс развивающихся рынков MSCI EM в долларовом эквиваленте (- 8,7%); Shanghai Composite, Китай (-7,7%); S&P 500 (-6,8%). Впрочем, S&P 500 отскочил вверх в последние дни месяца, несколько отыграв потери.

Довольно сильно пострадали хедж-фонды. В октябре 278 фондов, входящих в индекс Barclayhedge Hedge Fund Index, в среднем показали совокупную доходность минус 2,71%, что оказалось худшим месячным показателем с января 2016 года. В момент публикации у нас не было данных за октябрь от Eurekahedge, но к концу сентября их индекс хедж-фондов Hedge Fund Index показывал символический прирост с начала года – всего 0,13%. Скорее всего в октябре этот индекс также утонул. Согласно информации, предоставленной агентством Блумберг, октябрь оказался худшим месяцем в почти семилетней истории Европейского хедж-фонд BlackRock Europe Hedge Fund с активами $3,8 млрд – его акции подешевели примерно на 8,5%. За январь-сентябрь бумаги фонда показал рост на 10,2%.

80 из 100 управляющих крупных фондов, опрошенных банком Morgan Stanley, сейчас смотрят на рынки негативно либо осторожно, и только 20 человек сохраняют оптимизм. Как видно на рисунке ниже, пессимизм на рынках акций достиг рекордно высокого уровня (нижняя часть каждого графика). Однако обвалы рынка обычно не происходят в таких условиях. Они случаются, когда их никто не ждёт.

Мой взгляд на основной тренд мировых рынков акций остаётся неизменным: рынки акций прошли пик в 2018 году и теперь находятся в многолетнем нисходящем движении, которое может сохраняться 2-3 года. Рынок акций США может сделать ещё один последний рывок вверх, но он неминуемо последует за остальными рынками, став вскоре «медвежьим» (bear market).

Согласно теории волн Эллиота – ссылка, многолетний «медвежий рынок» (bear market) обычно состоит из 5 волн; для каждой волны существует множество сценариев. Причем, отскоки вверх (волны 2 и 4, countertrend moves могут быть довольно мощными – до 20%. Вот так выглядит классическое падение рынков:

Какая из нисходящих волн Эллиота наблюдалась в октябре, можно будет понять только спустя некоторое время.

Сегодня рынки акций готовы к отскоку. Но инвесторам нужно быть предельно аккуратными, потому что любое движение вверх будет временным (bear market rally).

Облигации

В октябре рынки облигаций держались лучше рынков акций. Основные долговые индексы показали отрицательную доходность как в долларах США, так и в местных валютах: от минус 0,2% до минус 3,9%.

Удивительным было то, что 10-летние казначейские облигации США также продемонстрировали снижение на 0,5%. Обычно в периоды роста рисков и падения рынков инвесторы прячут активы в американских казначейских облигациях, считая их безрисковым активом (risk off strategy). Этот факт ещё раз подтверждает укрепление медвежьего тренда (bear market) на рынке американских казначейских облигаций.

На эти бумаги оказывают негативное влияние многие факторы. Во-первых, Казначейство США продолжает агрессивно выпускать облигации для финансирования бюджетного дефицита (см. рисунок ниже), поскольку в результате реформы системы налогообложения, налоговые поступления в бюджет страны существенно сократились. Во-вторых, американские корпорации не перестают избавляться от казначейских облигаций. В-третьих, рыночные процентные ставки повышаются в результате роста инфляции. В-четвертых, для инвесторов с базовыми валютами евро и японская йена стоимость хеджирования валютного риска доллара США за короткий промежуток времени выросла с 2% до 3,3% (rolling 6 months forwards). На основании всего этого можно сделать вывод о том, что нисходящий тренд в казначейских облигация США в ближайшие полгода-год продолжится. Это значит, процентные ставки по-прежнему будут расти, что приведёт к дальнейшему нарастанию рисков и волатильности.

Опасные тенденции

Текущий бизнес цикл (2009 -2018 гг.) был очень необычным. Сегодняшняя ситуация в мировой финансовой системе отличается от всего того, что происходило в прошлом. (Видео: Мы живём в мире, в котором ещё никто никогда не жил (ссылка)).

Поэтому, по моему мнению, нынешний нисходящий тренд на рынках акций и облигаций также будет необычным. Инвесторам следует быть готовым к резким скачкам волатильности, рисков и более глубоким, чем обычно, коррекциям. Многие профессионалы сейчас обеспокоены тенденциями, которые наблюдаются на фондовых рынках. На картинке ниже сравниваются совокупный объём выкупа собственных акций американскими компаниями, входящими в индекс S&P 500, и совокупный объём их инвестиций в производство (источник – Deutsche Bank). Здесь четко видно, что крупнейшие компании США в I и II кварталах 2018г. потратили больше денежных средств на выкуп собственных акций, тем самым разгоняя, подталкивая их цену вверх, чем инвестировали в развитие собственного бизнеса. Такой тренд можно сравнить с другим негативным явлением, которое наблюдалось в США в последние несколько лет: многие публичные компании выпускали облигации или брали кредиты для того, чтобы вырученные средства направить на выкуп собственных акций. По данным S&P Global Market Intelligence привлечение компаниями кредитов для выкупа собственных акций достигло предкризисного уровня 2008г. Следует отметить, что у руководства многих публичных компаний в США размер годового бонуса привязан к росту стоимости их акций. Поэтому топ-менеджмент напрямую заинтересован в росте курса акций своих компаний.

Когда у прибыльных компаний избыток свободных средств, они могут направить часть денег на выплату дивидендов акционерам или на выкуп акций. Компании могут выкупать собственные акции и в целях оптимизации структуры баланса. Но когда на фоне снижения капитальных затрат (см. раздел экономика) вместо необходимых инвестиций в развитие компании тратят капитал на выкуп собственных акций – это очень тревожный сигнал, говорящий об искусственном росте рынка.

На рынках присутствуют инструменты, которых по-хорошему не должно быть вообще. Но из-за избытка капитала на фондовых рынках в последние 6 лет, инвесторы покупали любые инструменты с хорошей доходностью, не особо обращая внимание на качество. В последние несколько лет на рынок было выпущено много облигаций плохого качества. Объём выпусков бумаг с рейтингом BBB (самый низкий инвестиционный рейтинг) достиг $1,4 трлн, что на сегодняшний день составляет 47% рынка всех выпущенных в США и Евросоюзе корпоративных облигаций. Для сравнения: в докризисный период 2008 года их доля не превышала 35% в США и 19% в Евросоюзе.

Меня также беспокоит огромный размер капитала, который находится под управлением пассивных фондов, ориентированных на акции крупных, средних и малых компаний США, по всему миру. Эти $7,4 трлн усугубят распродажу активов во время следующей волны падения рынка. Инвесторы в пассивные фонды подвержены “стадному чувству”, в поворотные моменты на рынке они принимают одинаковые решения. Оттоки капитала из этих фондов могут дать дополнительное ускорение рынку акций во время коррекции. В 2007 году доля средств в пассивном управлении при инвестициях на американском рынке составляла около 26% от активно управляемых активов фондов, а ­за пределами США — около 15%. В 2018г. эти цифры подскочили до 83% и 53% соответственно. Такую статистику приводит JPMorgan research.

Инвестиционные стратегии

Инвесторам нужно быть готовым к тому, что в ближайшие несколько лет рынки акций будут двигаться преимущественно вниз. И здесь каждый должен выстроить собственную стратегию, основанную на комфортном для него уровне риска.

Особенность моей стратегии – это покупка качественных активов, выстраивание позиции по пути вниз. Только во время падений рынка у инвестора появляется возможность приобрести нужный объем акций перспективных компаний 2-го эшелона, не разгоняя их цену, купить любой пакет акций по выгодной цене. Но для того, чтобы “ловить падающий нож” необходимы практические навыки, приобретенные во время прошлых кризисов на фондовом рынке. В противном случае велик риск в критические моменты, во время эмоциональных “распродаж” поддаться страху и начать продавать, вместо того чтобы упорно следовать выбранной стратегии покупок.

Большинство инвесторов стараются дождаться момента, когда “пыль осядет”, ситуация на рынках стабилизируется. И только тогда начинают покупать.

Ещё более консервативный вариант – дождаться сигналов устойчивого роста рынка. Именно этой стратегии придерживаются многие крупные частные инвесторы. Один из Ротшильдов как-то сказал о своей стратегии на рынке акций: «Я продаю в числе первых и покупаю в числе последних». Но здесь следует понимать, что во время устойчивого восходящего тренда нужно быть готовым “платить премию” за крупные пакеты акций. Покупая по пути вверх, вы фактически разгоняете цену акций в компаниях 2-го эшелона.

Я рекомендую каждому инвестору действовать так, как ему комфортно, придерживаться собственной проверенной стратегии и не пытаться делать что-то, что ему не свойственно.

Ремендую читателям следующие публикации по инвестиционной стратегии:

Интервью М.Ачкасова НАУФОР: «…Рынок исправляет несоответствие между ценой и качеством любого актива» (ссылка)

ВИДЕО: Как выстроить инвестиционную стратегию? Разговор с Екатериной Андреевой, Вице-Президентом НАУФОР (ссылка)

Валютный рынок

Американский доллар в октябре укрепился к корзине основных валют (индекс DXY) на 2,1%, а всего с начала года – на 5,4%. Мнения профессионалов о дальнейшем поведении американской валюты разделились. Часть из них считают, что доллар продолжит расти в краткосрочной и среднесрочной перспективе – на горизонте 1-1,5 лет. Я принадлежу к этой группе. Другие полагают, что доллар будет падать. У обеих групп довольно мощные аргументы.

Товарный рынок

Индекс основных видов сырья CRB Index в октябре снизился на 2,1%. Цены на нефть (Brent) упали на 4,4%. Я никогда не пытаюсь предсказывать стоимость черного золота, но и не верю в высокие цены на нефть при растущем курсе доллара. Поэтому считаю, что сейчас инвесторам следует быть предельно осторожными.

Золото немного отскочило вверх, его цена поднялась на 1,9%. Краткосрочный тренд трудно прогнозировать. Но я оптимистично смотрю на этот актив: предполагаю, что стоимость драгоценного металла будет увеличиваться по мере роста рисков и волатильности.

Медь вновь подешевела (-5,2%), поэтому продолжает меня беспокоить, как один из самых значимых практических индикаторов “дыхания” фондовых рынков.

Доходность основных активов за октябрь 2018 и с начала 2018г. можно посмотреть здесь (ссылка)

Портфель

В октябре 2018г. наш портфель акций подешевел на 12,36%. Я продолжал точечно увеличивать позиции в интересующих меня компаниях по мере снижения цен их акций. Для меня лучшие соотношения цена/качество и доходность/риск на сегодняшний день демонстрируют высокотехнологичные компании Китая. Акции некоторых компаний, из моего списка с начала года подешевели в среднем на 30-50% в результате избыточного пессимизма инвесторов на фоне торговых войн между Китаем и США. При этом следует заметить, что доля рынка США в совокупном объёме продаж каждой из отобранных мной компаний не превышает 10%. Другими словами, налицо явное несоответствие потенциального снижения объёмов продаж и реакции фондовых рынков. Падение курса акций очевидно избыточно. Среди 50 компаний, которые я выделил для себя в начале года как стратегически интересные, чтобы покупать их акции по мере падения рынков, уже 8 достигли выгодных для вложений ценовых уровней. В большинстве позиций, которыми я владею, приобретено 25-50% планируемого объёма. Я готов увеличивать позиции по мере падения рынков. Покупка качественных, стратегических активов на падающем рынке всегда была основой одной из моих стратегий, value investing.

Среди лучших активов нашего портфеля были золотодобывающие компании RandgoldResources и Barrick Gold. Barrick Gold в сентябре объявила, что покупает компанию Randgold Resources. В результате слияния этих компаний, объединенная структура получит лучшее от обеих: у Barrick Gold один из лучших в индустрии портфелей месторождений золота, а в Randgold Resources работает лучшая отраслевая команда управляющих, которая возглавит объединённую компанию. Рынок очень позитивно отреагировал на объявленную сделку. В период с сентября по октябрь 2018 года акции Randgold Resources выросли в цене на 20%.

Рост акций биотехнологической компании AC Immune я связываю с обычными рыночными колебаниями, свойственными бумагам сектора.

Падение акций компаний Voxejljet объясняется обычными рыночными колебаниями, присущими компаниям малой капитализации, а также неопределённостью вокруг основной технологии, предлагаемой компанией. Как я писал в сентябрьском обзоре, технология 3D-печати, которую продвигает компания, даёт возможность внедрения альтернативного производственного процесса, себестоимость которого на 30-70% ниже традиционного. Одним из вызовов индустрии является то, что предлагаемые совершенно новые технологии, меняют традиционное производство, разрушают стереотипы, но одновременно несут много неопределённости, что отражается в волатильности курса их акций.

Акции китайских компаний Fosun Phama и Sunny Technology продолжили падение вместе с китайским рынком акций. В октябре китайские рынки особо пострадали из-за избыточного пессимизма инвесторов. Я продолжил увеличивать позиции в обеих компаниях. Sunny Optical стала первой компанией в наших портфелях, покупка бумаг которой завершена. Я приобрел 100% намеченного объёма акций. События на фондовых рынках никоим образом не повлияли на свободный денежный поток компаний и на рассчитанную справедливую стоимость.

В октябре я израсходовал практически все свободные денежные средства в наших портфелях акций и теперь готов добавлять в них капитал по мере падения рынков.

Распределение активов (Asset Allocation)

Я продолжаю держать большие объемы наличности (cash) в общей структуре активов под управлением (multi asset portfolios). В зависимости от задач каждого портфеля доля акций в них сегодня составляет около 30-35% , cash около 40-50%, золота и драгметаллов 6-10%. В структуре отдельных портфелей также присутствуют недвижимость, хеджфонды и стартапы. Я готов выводить денежные средства из инструментов денежного рынка (cash instruments) и инвестировать в акции по мере падения рынков.

В декабре 2017г. я вывел все средства из облигаций и разместил их в банковские депозиты в долларах США со средней доходностью в 2,5%. Выбранная стратегия в отношении облигаций оправдала себя. Облигации на международных рынках продолжают дешеветь. Я жду, когда доходность 10-летних казначейских облигаций США достигнет 3,5%, поскольку этот уровень может стать привлекательным для входа в облигации

 

 

ОГРАНИЧЕНИЕ ОТВЕТСТВЕННОСТИ:

Данный материал создан исключительно в информационных целях и не является:

1. Офертой или предложением о покупке или продаже каких-либо ценных бумаг или финансовых инструментов;
2. Информацией, на которую его получатель может полагаться в связи с каким-либо контрактом, соглашением или договором;

3. Индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Финансовые инструменты либо операции, упомянутые в данном сообщении, могут не соответствовать Вашему инвестиционному профилю. Определение соответствия финансового инструмента либо операции инвестиционным целям, инвестиционному горизонту и толерантности к риску является задачей инвестора. Ачкасов Максим Игоревич не несет ответственности за возможные убытки инвестора в случае совершения операций, либо инвестирования в финансовые инструменты, упомянутые в данном сообщении.

Данный материал является личным мнением Ачкасова Максима Игоревича. Любые мнения, включенные в настоящий материал, если прямо не указано иное, даны им в указанное время и могут быть изменены без предварительного уведомления. Материал не является гарантией или обещанием будущей эффективности или доходности от инвестиционной деятельности. Результаты инвестирования в прошлом не являются гарантией таких же результатов в будущем. Все прошлые данные имеют документальное подтверждение. Нет никаких гарантий прибыли или доходов от финансовых инструментов, пока иная информация не указана в соответствующих публикациях.

  • achkasovmaxim
  • OCIO
  • ачкасовмаксим
  • порфтельакций
  • multiassetportfolio
  • длятехктовтеме
  • мировыерынкиакций
  • инвестиции


Комментарии

Оставить комментарий

Ваш email не будет опубликован. Обязательные поля помечены *