• Мы живем в мире, в котором никто никогда не жил

    • 09 August 2017, 00:00
    • 365
    • 0

Многие инвесторы до сих пор не подозревают, что мировая финансовая система сейчас проходит сквозь очень быстрые и драматические изменения. Они до сих пор считают, что рыночные механизмы вернутся к равновесию и рынки стабилизируются.

По нашему мнению:

  • в обозримом будущем не будет возврата к ранее действовавшим бизнес-циклу, рыночным механизмам, привычному функционированию рынков капитала,
  • традиционный подход к инвестициям на основе классического экономического анализа не будет работать в течение следующих нескольких лет,
  • прошлый опыт, методики, наработанные до 2015 года, не обязательно будут условием для достижения успеха в ближайшем будущем.

Инвестиции в основные виды финансовых активов на рынках капитала (акции, облигации) в 2018 – 2022 годах принесут среднюю ежегодную доходность
не более 3 %.

Мы считаем, что:

  • инвестиции в основные виды финансовых активов на рынках капитала (акции, облигации) в 2018 – 2020 годах принесут среднюю ежегодную доходность не более 3 %.
  • рынки акций развитых рынков достигнут своего пика в ближайшие 12 месяцев (2017 – 2018) и после этого на рынках начнётся падение, которые продлится несколько лет.
  • у рынков акций остался ещё один (последний) рывок вверх как позитивный тренд (bull market), который начался в 2009 году, и он подходит к концу.
  • для инвесторов разумно использовать данный рывок для снижения доли финансовых активов (акций и облигаций) в своих портфелях и увеличения доли реальных активов (золото и драгоценные металлы, недвижимость, cash).
  • на рынках акций и облигаций сегодня мы видим соотношение риска/доходности как 3:1 (потенциальный риск превышает потенциальный рост в 3 – 4 раза), т.к. упомянутый рывок вверх находится в своей заключительной стадии иными словами, мы оцениваем потенциал роста рынков в 3-5 %, а потенциал падения в 10-20 %.

На рынках акций и облигаций сегодня мы видим соотношение риска/доходности как 3:1 (потенциальный риск превышает потенциальный рост в 3‑4 раза), иными словами, мы оцениваем потенциал роста рынков в 3-5 %, а потенциал падения в 10-20 %.

В ближайшие пять лет (2018 – 2022) для инвесторов максимальная защищённость активов, эффективные стратегии по управлению рисками будут более актуальными, чем уровень доходности от инвестиций.

Взгляд на рынки

В конце июля 2017 года два основных индекса рынка акций США S&P 500 и Dow Jones Industrials Average достигли своих исторических максимумов. Несмотря на то, что согласно большинства традиционных методик инвестиционного анализа (Price/Revenue, Shiller’s P/E Ratio) рынок акций США переоценён (John Hussman) индикаторы риска (VIX, CDS’s) указывают, что инвестиционные риски незначительны (индикаторы риска находятся в самом низу), и в это же время большинство индикаторов, измеряющих психологический настрой инвесторов, указывают, что они продолжают сохранять оптимистичный настрой.

Согласно данных, опубликованных Нью Йоркской Биржей за июнь 2017, уровни кредитов, выданных брокерами клиентам для покупки ценных бумаг, сравнимы с предкризисным уровнем 2007 года (record levels of margin debt). Похожая ситуация на рынках акций других стран. Финансовые рынки находятся в состоянии спекулятивной мании, вызванной ультрамягкой денежной политикой центральных банков, удерживающих процентные ставки на рекордно низком уровне в течение продолжительного периода времени.

Финансовые рынки находятся в состоянии спекулятивной мании, вызванной ультрамягкой денежной политикой центральных банков.

Согласно анализа, проведённого одним из уважаемых глобальных инвесторов, группой GMO (GMO) в августе 2017 года, в ближайшие семь лет, в среднем, доходность рынков акций и рынков облигаций будет негативной (доходность рынков акций составит – 0.6 % ; доходность рынков облигаций -2.7 %).

Аналитики Deutsche Bank проанализировали доходность инвестиций в основные виды активов, начиная с 1800 года (Deutsche Bank Long Term Asset Return). Их выводы схожи с основным тезисом нашего анализа: основные рынки акций и облигаций находятся на историческом пике.

Cогласно большинства традиционных методик инвестиционного анализа рынок акций США переоценён.

Консультанты из McKinsey, консультирующие руководство корпораций в принятии стратегических бизнес решений, пришли к похожим выводам, посмотрев на данный вопрос с точки зрения глобальных трендов в мировой экономике (McKinsey Diminishing Returns). Их анализ показывает, что в ближайшие 20 лет средняя доходность рынков акций не превысит 5 %, а доходность рынков облигаций составит 0-1 %.

Мы включаем в наш анализ выводы 3-х категорий профессиональных участников финансовых рынков: Группа GMO – один из самых крупнейших уважаемых глобальных инвесторов, управляющая капиталом клиентов; Deutsche Bank – инвестиционный банк; Группа McKinsey – консультанты по стратегии. На основании каждого из этих аналитических обзоров можно сделать вывод: отношение риска и потенциала на финансовых рынках сейчас невыгодно. Риски превышают потенциал в несколько раз.

Риски финансовой системы

Мы неслучайно использовали высказывание о том, что в нашем мире «никто и никогда ещё не жил». В прошлом, даже во времена экономических кризисов и войн, западная экономическая система функционировала на основе экономических законов. Но никогда в мировой истории не было такого объёма напечатанных денег ключевыми центральными банками и такого количества развитых стран, удерживающих процентные ставки близкими к нулю в течение такого длительного периода времени. Центральные Банки Швейцарии, Японии, Швеции и Дании снизили ставки до негативного уровня.

Реальность сегодняшнего дня характеризуется прежде всего нарушением основных экономических законов и правил игры, когда ключевые центральные банки вошли на территорию, где они никогда ещё раньше не были (негативные процентные ставки, удерживание ставок на низком уровне длительный период времени и искусственное раздутие ключевых валют).

Реальность сегодняшнего дня характеризуется прежде всего нарушением основных экономических законов и правил игры, когда ключевые центральные банки вошли на территорию, где они никогда ещё раньше не были.

Основными отличиями экономической политики развитых стран в последние два десятилетия было то, что вместо того, чтобы позволить рыночным механизмам саморегулирования экономического цикла действовать естественным образом (оздоровлять экономику с помощью банкротств слабых компаний в моменты кризисов и т.д.), центральные банки любыми способами пытались удержать экономический рост, предотвратить естественные кризисы в экономике, оставаясь уверенными, что с помощью доступных инструментов денежной и финансовой политики они смогут предотвратить глобальные кризисы. Мы считаем, что центральные банки загнали себя в ловушку, из которой пока не виден выход.

Аналитики инвестиционного банка Macquarie Capital опубликовали уникальный анализ сегодняшней ситуации в экономике, накладывая сегодняшнее положение дел в экономике на фундаментальную работу русского экономиста Кондратьева, анализирующую экономические циклы (Macquarie Research What caught my eye V78). Согласно работы Кондратьева, в экономическом цикле “осень – это период низких процентных ставок, низкой инфляции, цен на сырьё постепенно начинающих слабеть и кредитного бума, который обычно приводит к созданию искусственно раздутых пузырей в различных активах».

В анализе сделан интересный вывод: сегодняшняя ситуация — “осень по Кондратьеву” — может продолжаться до тех пор, пока ни случится что-нибудь из следующего: центральные банки допустят ошибку в монетарной политике, случится непредвиденное негативное событие в политике или экономике, волатильность резко возрастёт. В противном случае “осень” будет продолжаться, пока темпы роста экономики не снизятся до нуля.

Мы не видим признаков нормального экономического цикла в мировой экономике начиная с 2007 года. Что мы видим – это новую экономическую модель, основанную на росте долгов и росте стоимости финансовых активов, где основной целью становится удержание экономического роста любой ценой, не обращая внимания на экономические циклы, законы экономики и законы рынка.

Мы видим новую экономическую модель, основанную на росте долгов и росте стоимости финансовых активов, где основной целью становится удержание экономического роста любой ценой, не обращая внимания на экономические циклы, законы экономики и законы рынка.

В результате основными характеристиками нового мира, созданного центральными банками и правительствами развитых стран, стали инфляция финансовых активов (рынки акций и облигаций), низкие темпы роста мировой экономики, дефляция (deflation), падающая продуктивность (productivity), разрушение корреляции между ключевыми видами активов (негативная корреляция рынков акций и облигаций нарушена), продолжение роста глобального долга, разбалансирование мировой финансовой системы. Сейчас мы наблюдаем искусственно раздутый пузырь во всех основных видах активов/объектах для инвестиций от акций и облигаций до элитных вин и коллекционных машин.

Аналитики инвестиционного банка Macquarie Capital попытались продемонстрировать насколько стоимость финансовых активов превышает стоимость реальных активов путём математического деления сегодняшней стоимости объектов недвижимости на стоимость финансовых активов (портфель акций и облигаций в сочетании 60/40). Реальные активы сегодня составляют 0.6 от стоимости финансовых активов. При нормальных рыночных условиях это отношение составляло 1.0 – 1.2 раза в девяностые годы.

Сегодня искусственно раздутая стоимость финансовых активов существенно превышает стоимость реальных активов.

На встрече лидеров G20 27-28 февраля 2016 министр финансов Германии Вольфганг Шойбле сказал: «Фискальная, а также денежно-кредитная политика достигли своих пределов». «Варианты не безграничны, — слова главы Национального Банка Швейцарии Томаса Джордана. — Эффект денежно-кредитной политики может ослабевать как со временем и так и в результате сверх дозы.»

Мы не утверждаем, что центральные банки бесполезны; они будут делать то, что необходимо, будут продолжать обеспечивать ликвидность в финансовой системе и использовать все возможные инструменты, необходимые для поддержки экономического роста и предотвращения кризисов. Но, к сожалению, сегодня нужно признать, что существующая денежно-кредитная политика развитых стран (США, Японии и в особенности Евросоюза) не приносит ожидаемых результатов, её эффект ослабевает.

Сегодня никто не имеет представления, в каком состоянии будет мировая финансовая система, где будут рынки через 3 года. Мы сможем оценить существующую денежно-кредитную политику, фискальную политику через 10 лет. Один из немногих действующих принципов инвестиций, который сегодня реально работает — «всегда ожидать чего-то неожиданного». Сегодня мы рекомендуем инвесторам в своих решениях учитывать не только инвестиционные финансовые риски (падение цены), но также учитывать риски контрагентов, инфраструктуры.

Среди важных факторов успешных инвестиций будут правильный выбор базовых валют, выбор надёжных контрагентов (банков, брокеров, депозитариев). Эффективная политика управления ликвидностью и рисками (risk management and liquidity management policy) будут ключевыми инструментами, которые помогут инвесторам пройти сквозь трудный период ближайших пяти лет.

В 1998 году мы хеджировали валютную позицию в российском рубле для клиента. Контрагентом в сделке выступал известный Швейцарский Банк. После обвала рубля более чем на 60%, когда мы закрывали нашу позицию, авторитетный швейцарский контрагент продал неправильный инструмент, но понял ошибку на час позже. В результате реализованная доходность от сделки составила для клиента только 30% против 60%, ожидаемых при правильном выполнении сделки. Для протокола, мы убеждены, что риск контрагента будет одним из ключевых рисков в ближайшие несколько лет. Мы не рекомендуем в качестве контрагента для заключения долгосрочных, больших сделок крупные банки с высоким рейтингом, у которых огромные позиции в деривативах.

Глобальный долг продолжает расти, увеличивая бремя платежей по процентам. Совокупный долг всех стран вырос более чем на 30 %, начиная с 2009 года (источник: http://www.tradingeconomics.com/country-list/government-debt-to-gdp). Только в 2016 году глобальный долг вырос на $ 500 миллиардов, достигнув рекордной отметки в $ 217 триллионов. Согласно анализа Бюджетного Комитета Конгресса США, отношение долга к ВВП в США превысит 100 % к 2040 году (источники: US Congressional committee, анализ Credit Suisse). На сегодняшний день отношение глобального долга к уровню глобального ВВП составляет 327 % (источники: Reuters, Institute of International Finance). Но при этом также необходимо учитывать, что цифры расчётов уровня долга не отражают реальный уровень финансовой пирамиды, т.к. они не включают деривативные продукты и инструменты “серого” банковского сектора, позволяющего компаниям и физическим лицам наращивать финансовый рычаг (leverage), увеличивая общий размер финансовой пирамиды.

Глобальный долг продолжает расти

Другая особенность нашего времени — по мере роста долга процентные ставки, вместо того чтобы расти, падали в результате монетарной политики центральных банков. Когда финансовая система требует на каждый 1 доллар ВВП 3-5 долларов финансовых продуктов, стабильность такой системы вызывает сомнения.

Наши взгляды на основные виды активов

Мы убеждены в том, что самое главное сегодня – иметь чёткое видение. Каким бы оно не было, позитивным или негативным, оно должно быть твёрдым и очищенным от внешнего шума. Мы рекомендуем инвесторам воздерживаться от каких-либо действий, если у них отсутствует видение по конкретному активу. Наши выводы:

  1. Инвестиции в инструменты денежного рынка (cash instruments) и просто свободные денежные средства (депозиты) как класс активов покажут себя лучше, чем акции и облигации в 2018-2020 годах.
  2. Волатильность существенно вырастет.
  3. Основные деньги будут заработаны на стратегиях, нацеленных на падение рынков.
  4. Основные рынки акций в какой-то момент в течение следующих 12 месяцев начнут своё падение, которое продолжится несколько лет, и упадут на 20-30 % с текущих уровней. Наша основная стратегия: ПРОДАВАТЬ ПРИ ЛЮБЫХ ДВИЖЕНИЯХ РЫНКОВ ВВЕРХ.
  5. В ближайшие годы инвесторы смогут приобрести наиболее интересные активы (акции компаний) на 20-30 % дешевле, чем текущие уровни.
  6. Цена на золото в течение 1-3х лет вырастет на 20-30 %. Сегодня мы рекомендуем инвесторам держать как минимум 10 % своих активов в золоте.
  7. На рынках сырья любой потенциал роста ограничен. Мы считаем, что цены на сырьё могут достичь своего пика в конце 2017 года (особенно нефть, медь) и по мере начала роста Доллара США продолжат свой долгосрочный негативный тренд.
  8. Доллар США (DXY) падал в течение пяти месяцев с момента когда Дональд Трамп стал президентом США и ориентировочно во 2-й половине 2017 года должен найти своё дно. После этого Доллар США должен начать новое движение вверх. Это негативно скажется на валютах развивающихся рынков и на ценах на сырьё.

Рост Российского рубля в 2017 году был основан на ожиданиях снятия санкций и как результат возвращения России инвестиционного рейтинга, а также стабилизации/росте цены на нефть. По мере того, как цена на нефть достигнет пика своего коридора ($ 40 – $ 55) в конце 2017 года и Доллар США развернётся и продолжит свой долгосрочный рост, Российский рубль начнёт своё долгосрочное падение. Мы ожидаем курс рубля в отношении Доллара США 62-63 к концу 2017 года и 65-70 к концу 2018 года. Инвесторы, у которых базовой валютой является Доллар США (как в наших портфелях), должны учитывать, что инвестиции в долгосрочные Рублёвые Депозиты могут показать негативную доходность в Долларах США.

В ближайшие годы инвесторы смогут приобрести наиболее интересные активы (акции компаний) на 20‑30 % дешевле, чем текущие уровни.

Инвестиционная стратегия

Мы прекрасно понимаем, экстремальные уровни, когда рынки находятся на пике, не означают, что рынки рухнут завтра. Оптимизм инвесторов и поддержка рынков центральными банками могут продолжать подталкивать рынки вверх в течение какого-то периода времени. В моделях инвесторов сегодня низкая инфляция и низкий уровень процентных ставок превалируют над традиционными критериями оценки стоимости активов (valuation).

В сегодняшнем “мире торговых роботов и инвестициях, основанных на компьютерных торговых алгоритмах” активные управляющие (active managers) продолжают увеличивать долю акций в своих портфелях при любой возможности, при любом падении рынков, продолжая накачивать воздухом искусственно раздутый шарик. Но никто не знает, как долго продолжится этот праздник. Для нас это всё равно, что прийти на вечеринку последним, когда всё шампанское уже выпито.

Основной вывод, который мы делаем: в ближайшие годы, доходность от инвестиций в финансовые активы (акции и облигации) будет незначительной, существенно ниже, чем она была в последние 20 – 30 лет. При этом риски инвестиций в финансовые активы значительно превышают потенциал. Но в данный тезис мы не включаем специальные ситуации, distressed активы, компании, обладающие уникальными прорывными технологиями и другие возможности, которые возникают на рынках независимо от состояния рынков.

Наша цель — довести долю реальных активов (cash, недвижимость, золото и драгметаллы) до 50 %.

В течение 2017 года мы довели долю денежных средств в наших портфелях (cash, банковские депозиты, депозитные сертификаты) до 30 %. Мы существенно сократили долю облигаций, доведя её до 20 %. Мы сократили долю акций и будем выходить из акций при каждом движении рынков вверх. Несмотря на то, что доля наших акций составляет 30 %, большинство наших инвестиций в акции являются инвестициями в золотодобывающие компании.

Инвесторам, не являющимся профессионалами на рынках, мы рекомендуем выйти из акций полностью и рассматривать возможность инвестиций в акции после того, как рынки будут на уровнях 20-30 % ниже. Мы продолжаем выстраивать стратегию, направленную на падение рынков акций, особенно на падение рынка США, несмотря на то, мы видим потенциал для последнего краткосрочного рывка рынков вверх.

Мы довели долю физического золота и драгметаллов до 10 %, продолжаем увеличивать наши инвестиции в недвижимость, планируя увеличить долю недвижимости до 10 %. Наша цель — довести долю реальных активов (cash, недвижимость, золото и драгметаллы) до 50 %. Стратегия, направленная на падение рынков облигаций (“Короткая” продажа облигаций) может стать одной из самых интересных стратегий во 2-й половине 2017 года. Многие инвесторы, как правило, забывают, что процентные ставки растут не только из-за денежно-кредитной политики центральных банков или экономического роста, но и в результате увеличения рисков и роста дефолтов. Мы также постепенно уходим из инвестиций в разных валютах, начинаем хеджировать риски других валют, увеличивая долю Доллара США в наших портфелях (USD exposure).

Мы отдаём себе отчёт, что наша инвестиционная политика выглядит более чем консервативной, но следуем нашей мантре, выученной «кровью и потом» в последние 25 лет: «Гораздо лучше быть консервативным, чем оказаться неправым». Мы можем себе позволить заработать меньше, но при этом, в сегодняшней обстановке, когда риски превышают потенциал, избежать существенных потерь капитала.

Несмотря на пессимистичный посыл в данном информационном бюллетене, мы выстраиваем стратегию, которая позволит нам извлечь выгоду и заработать прибыль нашим инвесторам в сегодняшнее сложное время. Считаем, что у нас есть всё необходимое для этого: прагматичная стратегия, ориентированная на результат и основанная на нашем большом опыте, чёткое понимание и видение ситуации. Большие деньги будут сделаны тем, у кого будут свободные денежные средства и терпение, чтобы приобрести ключевые активы на уровне 20-30% ниже в ближайшие годы.

Ниже мы прилагаем ссылку на анализ от легендарного инвестора, Howard Marks, компании Oaktree Capital, в котором он обсуждает темы, затронутые в нашем анализе основываясь на своём 30-летнем опыте инвестиций: Oaktree Capital.

 

ОГРАНИЧЕНИЕ ОТВЕТСТВЕННОСТИ:

Данный материал создан исключительно в информационных целях и не является:

1. Офертой или предложением о покупке или продаже каких-либо ценных бумаг или финансовых инструментов;
2. Информацией, на которую его получатель может полагаться в связи с каким-либо контрактом, соглашением или договором;

3. Индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Финансовые инструменты либо операции, упомянутые в данном сообщении, могут не соответствовать Вашему инвестиционному профилю. Определение соответствия финансового инструмента либо операции инвестиционным целям, инвестиционному горизонту и толерантности к риску является задачей инвестора. Ачкасов Максим Игоревич не несет ответственности за возможные убытки инвестора в случае совершения операций, либо инвестирования в финансовые инструменты, упомянутые в данном сообщении.

Данный материал является личным мнением Ачкасова Максима Игоревича. Любые мнения, включенные в настоящий материал, если прямо не указано иное, даны им в указанное время и могут быть изменены без предварительного уведомления. Материал не является гарантией или обещанием будущей эффективности или доходности от инвестиционной деятельности. Результаты инвестирования в прошлом не являются гарантией таких же результатов в будущем. Все прошлые данные имеют документальное подтверждение. Нет никаких гарантий прибыли или доходов от финансовых инструментов, пока иная информация не указана в соответствующих публикациях.

  • achkasovmaxim
  • ачкасовмаксим
  • ВзглядИнвестора
  • ПорфтельАкций
  • МировыеРынкиАкций
  • инвестиции
  • ТехнологииБудущего


Комментарии

Оставить комментарий

Ваш email не будет опубликован. Обязательные поля помечены *